Eu costumo dizer que um antigo sonho dos economistas está lentamente se realizando: transformar a economia em uma ciência exata.
O problema é que, se a economia hoje se parece com a física, talvez seja menos com a física clássica e mais com a física quântica. Há modelos, equações, hipóteses e alguma capacidade de previsão. Mas há também incertezas, choques inesperados, mudanças de comportamento e uma enorme dificuldade de antecipar o futuro. No fim, a economia talvez seja mais exata na aparência do que na prática.
Há pouco mais de dois anos, escrevi um texto no qual, humildemente, questionei as projeções de inflação. Ele pode ser lido aqui. Na época, eu estava espantado com o excesso de otimismo do mercado, que projetava a inflação brasileira em clara trajetória de convergência para a meta de 3%.
A projeção mediana para o IPCA de 2024, no Boletim Focus divulgado em 22 de janeiro daquele ano, era de 3,86%. Quando o ano terminou, a inflação havia sido de 4,83%, bem acima das estimativas feitas no começo do ano, como havíamos previsto.
O erro, no entanto, não foi apenas do mercado financeiro. O comunicado da 260ª reunião do Copom, que você pode acessar aqui, projetava IPCA de 3,5% ao final de 2024 e de apenas 3,2% em 2025. A realidade foi menos benigna: a variação do IPCA em 2025 foi de 4,26%, mais de 1 ponto percentual acima da projeção do Banco Central no começo de 2024.
Não faço esse registro para apontar o dedo para o Copom ou para o mercado financeiro. Se fosse para listar erros, eu começaria pelos meus próprios. Nestes 10 anos de Análise Econômica, foram muitos acertos e muitos erros, inclusive nas projeções para o IPCA.
O ponto é outro. A recorrência desses desvios deveria nos obrigar a tratar a política monetária com mais humildade. O debate econômico brasileiro há muito gira em torno de duas variáveis quase soberanas: taxa de juros e hiato do produto. Elas são fundamentais, evidentemente. Mas talvez não sejam suficientes para explicar tudo o que temos vivido.
A observação das projeções de PIB ajuda a contar essa história. Nos últimos anos, a leitura média do mercado tem sido marcada por uma aposta recorrente em forte desaceleração da atividade. Veja, eu estou dizendo forte desaceleração. Em tese, essa combinação de crescimento fraco com taxa de juros elevada deveria ser suficiente para entregar ao Brasil uma dinâmica inflacionária muito mais comportada. Talvez até inédita para os nossos padrões. Um presente e tanto.
Vejamos as projeções do primeiro Boletim Focus de cada ano, a partir de 2023:
Ano – Projeção – PIB efetivo
2023: +0,78%; +3,2%
2024: +1,59%; +3,4%
2025: +2,02%; +2,3%
2026: +1,80%
É verdade que parte da surpresa positiva do crescimento pode ser atribuída aos estímulos do próprio governo: à PEC da Transição, ao impulso das despesas, providenciados pelo aumento da arrecadação e a diversas outras medidas que de alguma forma contribuíram para que a economia pudesse crescer acima do esperado.
Ainda assim, quando os erros se repetem, ano após ano, talvez o problema não esteja apenas nos choques. Talvez algo mais estrutural esteja fora do lugar.
É nesse ponto que a discussão sobre inflação volta ao centro do debate. Mais uma vez, trabalha-se com a ideia de uma inflação extremamente baixa para os padrões brasileiros. O Banco Central projeta um IPCA de 3,5% no final do ano que vem. Seria um feito e tanto para uma economia que, suposta e aparentemente, opera acima da sua capacidade potencial.
Seria também um feito e tanto para uma economia que ainda convive com indexação, concentração de mercado e custos extras de toda natureza, frequentemente repassados aos consumidores. E claro, tão suscetível a choques externos, como este que estamos atravessando.
A história recente recomenda cautela. Desde julho de 1994, o Brasil só experimentou IPCA abaixo de 3% em duas oportunidades: em 1998, quando a inflação foi de 1,66%, e em 2017, quando ficou em 2,95%, ano em que o setor de serviços ainda sentia os efeitos da grave crise de 2015 e 2016.
Por isso, a crença de que o Brasil seja capaz de sustentar uma inflação próxima de 3% por um período bastante prolongado, à semelhança do que hoje se observa em países desenvolvidos, não é apenas uma hipótese otimista. É uma hipótese que impõe custos elevados ao país.
O primeiro custo vem da necessidade de manter uma taxa de juros excessivamente elevada, compatível com o esforço exigido para fazer a inflação convergir para a meta, muito audaciosa neste momento. Estamos operando com a Selic no nível mais alto em cerca de duas décadas e seguimos entre as maiores taxas reais de juros do mundo.
O segundo custo é menos evidente, mas igualmente relevante. Ele nasce de uma dinâmica recorrente: o mercado começa o ano projetando forte desaceleração da economia e manutenção dos juros em níveis muito elevados, combinação que teoricamente levaria as estimativas de inflação para patamares bastante baixos. À medida que o ano avança, porém, a realidade costuma se impor: choques de oferta, como alta do petróleo, desvalorização cambial, problemas climáticos e pressões em alimentos ou energia, presentes em todos os anos, às vezes em conjunto, passam a contaminar os preços e obrigam as projeções a subir para níveis mais realistas, compatíveis com a economia brasileira.
Em outras palavras, a desancoragem das expectativas de inflação tem sido muito mais fruto da insistência em acreditar que a inflação brasileira caminhará rapidamente para 3%, apoiada na aposta recorrente de que a economia não crescerá quase nada, do que propriamente de uma deterioração explosiva dos riscos inflacionários.
Os recentes episódios de desancoragem das expectativas exigem uma resposta do Copom, que acaba sendo “obrigado” a postergar o início dos cortes de juros ou a reduzir o espaço de atuação da política monetária, com ciclos de afrouxamento menores e, muitas vezes, encerrados prematuramente. Na prática, expectativas desancoradas significam juros altos por mais tempo e, às vezes, cortes intempestivos da taxa básica, como os que temos acompanhado em meio às incertezas da guerra.
Falar sobre isso em reuniões em que se discute política monetária é quase uma ofensa. Admitir que temos dificuldade de antever o futuro, que os modelos erram e que talvez algumas hipóteses precisem ser revistas soa, muitas vezes, como um ato subversivo.
Por ora, eu prefiro a beleza da física quântica e dos novos aprendizados à crença cega em hipóteses repetidas há tanto tempo. Tudo isso, claro, sem abandonar o que há de melhor no nosso arcabouço teórico já desenvolvido e com profundo respeito àqueles que erram, mas têm capacidade de refazer as contas e debater o futuro do país com serenidade e seriedade.
Esteja preparado(a) para os desafios que virão: conte com a Análise Econômica!
